由於擁有被稱爲「自適應難度調整」的巧妙算法，比特幣供應曲线是確定性的。該算法會不斷地調整比特幣开採過程的難度，這使得开採者無論應用多大算力的設備，比特幣網絡的平均出塊間隔都保持在 600 秒（10 分鐘）左右。

比特幣網絡每經歷 210,000 個區塊高度（大約 4 年時間），就會發生預定的發行量減半，導致新鑄造的比特幣量減少 50%。而第四次比特幣的減半發生在上周末，區塊補貼從每個區塊 6.25 比特幣下降到 3.125 比特幣，這意味着全網每天約能鑄造出 450 枚比特幣（針對已开採的 144 個區塊）。

在比特幣問世之後的前四個紀元中，共計有 19,687,500 枚比特幣被开採出來，相當於預先設定的全網總供應量 2100 萬枚的 93.75%。因此，在未來 126 年中只剩下 1,312,500 枚比特幣尚待發掘，其中當前紀元（第三次和第四次減半之間）共計發行了 656,600 枚比特幣（佔總量的 3.125%）。有趣的是，每次減半都代表一個關鍵點：

• 剩余待开採量的百分比等於新的區塊補貼（3.125 比特幣 / 區塊 vs 剩余 3.125%）。

• 剩余待开採量的 50%（131.25 萬枚比特幣）將在第四次減半和第五次減半之間被开採出來。

由於區塊補貼每 210,000 個區塊高度就減半一次，比特幣的通貨膨脹率也大約每 4 年就隨之減半。這使得比特幣供應量的最新年化通脹率爲 0.85%，低於上一時期的 1.7%。

第四次減半也標志着在人們比較比特幣與黃金這兩類一般等價物時的一個重要裏程碑，在歷史上，比特幣的穩態發行率（0.83%）首次低於黃金（~2.3%），這標志着「最稀缺資產」的頭銜歷史性地完成了從黃金向比特幣的交接。

然而我們必須指出的重要一點是，我們需要正確看待這次減半的規模。在評估減半對市場動態的相對影響時，我們必須看到與比特幣生態系統內的全球交易量相比，減半之後新鑄造出的比特幣總量仍然非常小。在當前，減半後鑄造的比特幣總量僅佔我們今天看到的鏈上轉账量、現貨交易量和衍生品量的一小部分，目前相當於任何一天轉移和交易總資本的不到 0.1%。

因此，比特幣減半對可用交易供應量的影響在各個周期中都在減弱，這不僅是因爲減半之後开採的比特幣數量在不斷減少，還因爲圍繞它的資產和生態系統規模仍在繼續擴大。

比特幣的減半是一個重要且廣爲人知的事件，每次臨近減半都自然會導致人們對其對價格走勢影響的猜測加劇。而平衡我們的期望與歷史先例的差異，並根據比特幣過去的表現創建一個相對寬松的分析界限可能是一種更加明智的市場分析策略。

比特幣在各個減半時期的價格表現差異很大，我們認爲早期的減半時期與今天有很大的不同，過去的經驗可能無法對當前我們的分析預判起到很大的指導作用。但隨着時間的推移，我們確實看到了回報的遞減和總回撤效應的減弱，這是市場規模不斷擴大以及推動市場規模增長所需的流動資本規模擴張所引發的自然結果。

• 紅色：第二紀元（Epoch 2）價格表現：+5,315%，最大回撤爲 -85%

• 藍色：第三紀元（Epoch 3）價格表現：+1,336%，最大回撤爲 -83%

• 綠色：第四紀元（Epoch 4）價格表現：+569%，最大回撤爲 -77%

我們現在來評估自上個周期低點直至減半時比特幣的價格表現，我們注意到 2015 年和 2018 年的情況與當前周期存在明顯相似之處，它們均經歷了約 200% 至約 300% 的增長。

然而，需要尤其着重指出的是，當前周期是有史以來唯一一個價格在減半事件之前即宣告突破前一個歷史價格峰值的周期。

我們的另一個視角是考量每次減半後 365 天內比特幣的市場表現。回顧歷史，我們發現在第二紀元內，減半所帶來的影響要大得多，但我們同時必須考慮到，當今市場的動態和格局相對於 2011-2013 年期間已經發生了顯著變化，不能簡單地將這兩個不同時期的情況等量齊觀。

也正是因此，我們發現最近的兩個紀元（第三紀元和第四紀元）中的減半事件對資產規模的影響反而更加豐富且更堪解讀。

• 紅色：第二紀元（Epoch 2）價格表現：+7,258%，最大回撤爲 -69.4%

• 藍色：第三紀元（Epoch 3）價格表現：+293%，最大回撤爲 -29.6%

• 綠色：第四紀元（Epoch 4）價格表現：+266%，最大回撤爲 -45.6%

雖然總的來說，在每一次減半事件之後的一年市場總體走勢都很強勁，但此過程中，市場仍然會出現一些非常大幅度的回撤，其最大幅度從 30% 到 70% 不等。

在 2022 年熊市期間，一個曾出現的廣爲流傳的說法是不管比特幣的價格如何下跌，它永遠不會低於上一個周期的歷史峰值（當時對應的歷史峰值在 2017 年到達的 2 萬美元）。但很遺憾，這條定律失效了，因爲在 2022 年底廣泛的去槓杆化過程中，比特幣的價格相距 2017 年的周期高點下跌了 25% 以上。

同樣的，近期也流傳着類似的說法，即在減半發生之前，比特幣價格無法突破當前周期的歷史峰值。但今年 3 月，該“定律”也同樣被打破。我們在當時看到的新的歷史峰值被再次刷新這一事件源於歷史上前所未有的供應緊張（我們在此前的文章中曾提到這一原因）和新上市的現貨 ETF 帶來的顯著增長的需求興趣。

但我們必須看到的是，此次比特幣的價格上漲也對投資者持有的未實現利潤產生了重大影響。在目前的比特幣供應中，由投資者持有的未實現利潤是歷次減半事件以來最大的（以 MVRV 衡量）。

換句話說，截至減半之日，投資者持有相對於其成本而言最大的账面收益。在當前，MVRV 比率爲 2.26，這意味着比特幣的平均單位账面收益爲 +126%。

在上一部分中，我們評估了以減半爲節點的各個歷史周期中的比特幣價格表現。而在本節中，我們將把重點轉向比特幣網絡基本面的增長，這些基本面包括开採安全、开採者收入、資產流動性和減半時期的交易結算量。

算力是一種網絡統計數據，用於評估开採中們的集體“火力”。在減半時期，算力的增長速度已經放緩，但每秒的絕對哈希值仍在繼續增長，目前爲每秒 620Exahash（這相當於地球上全部的 80 億人每秒完成 775 億次哈希運算）。

有趣的是，算力在每次減半事件中都處於或接近新的歷史峰值，這表明當前可能會發生以下兩種情況中的至少一種：

1. 更多 ASIC 設備即將上线；

2. 更高效的哈希 ASIC 硬件正在生產中。

從這兩種情況得出的結論是，盡管發行量每次減半都會減少 50%，但總體安全預算不僅足以維持當前的 OPEX（運營費用）成本，而且還足以刺激 CAPEX（資本支出）和 OPEX 領域的進一步投資。

現在我們以美元爲單位計算开採者的收入，我們發現，當前收入的增長率雖然同樣在下降，但絕對規模卻仍然在淨擴張中。在過去的 4 年中，开採者累計收入達到驚人的 30 億美元，比上一個紀元增長了整整一個數量級。

我們在此重申我們當前使用的重要市場指標——已實現上限。它是衡量一段時間內投資和存儲在比特幣中的資本的強大工具，可用於比較以美元計價的比特幣的跨周期流動性增長。

當我們通過該指標衡量整個比特幣市場的時候，我們發現，比特幣中已“存儲”了總價值 5,600 億美元的總價值。已實現上限較上一個時期增長了 439%，這一驚人的數據支撐起了該資產目前高達 1.4 萬億美元的總市值。而同樣值得注意的是，盡管比特幣充斥着臭名昭著的巨大波動性、糟糕的頭條負面新聞和周期性的恐怖回撤，但資本仍在繼續流入這一市場。

最後，如果我們評估減半時期全網所結算的總轉账交易量，我們可以看到在過去的四年中，網絡轉账和結算的總經濟量高達 106 萬億美元。對此我們需要額外指出的是，這一數值這考慮的是原始的未經過濾的交易量，並且它並未考慮因對錢包內的資產進行內部管理而引發的數據修正。

除此之外，我們還要看到，每筆交易都是在沒有中介的情況下進行結算的，這凸顯了比特幣網絡令人難以置信的大規模價值吞吐能力。

隨着比特幣備受期待的減半完成，每個區塊的發行量減半，而資產的稀缺性隨之加劇。在這種狀況下，比特幣資產的發行稀缺性依然決定性地超越黃金。

比較之前的各個時期，我們看到算力、網絡結算、流動性和开採者收入的增長都出現收縮。然而，這些指標的絕對值則增加了一個數量級，從市場規模來看，比特幣完成了一個難以置信的，且令人印象深刻的壯舉。

值得注意的是，與之前的幾次減半相比，在這一次減半中，各行各業的市場投資者的網絡盈利能力均大幅提高。這些投資者同樣包括了基礎开採者群體，在這一次的減半中，他們提供的總算力達到新的歷史峰值，這表明當前市場仍然有足夠的安全預算來刺激運營支出和資本支出的需求。