作者：BitMEX 聯合創始人 Arthur Hayes；編譯：白水，金色財經

你們中的一些人可能會這樣說：

“加密貨幣牛市結束了。”

“我現在需要推出我的代幣，因爲我們正處於牛市的下行階段。”

“爲什么比特幣沒有與納斯達克 100 指數中的大型美國科技公司指數同步上漲？”

這張納斯達克 100 指數（白色）與比特幣（金色）的圖表顯示，兩種資產同步波動，但比特幣自今年早些時候創下歷史新高以來一直停滯不前。

但隨後，同一群人又提出了以下觀點：

“世界正在從美國統治的單極世界秩序轉變爲包含中國、巴西、俄羅斯等領導者的多極世界秩序。”

“爲了彌補政府赤字，必須對儲蓄者進行金融壓制，中央銀行必須印制更多貨幣。”

“第三次世界大战已經开始，战爭會導致通貨膨脹。”

一些關於比特幣牛市當前階段的觀點與他們對地緣政治和全球貨幣形勢的看法證實了我的觀點，即我們正處於一個轉折點。我們正在從一種地緣政治和貨幣全球安排轉向另一種。雖然我不知道穩定狀態的確切終點，即哪些國家將統治，以及貿易和金融架構具體會是什么樣子，但我確實知道它會是什么樣子。

我想從加密資本市場的當前變遷中抽離出來，關注我們正身處的更廣泛的周期性趨勢逆轉。我想分解從 1930 年代大蕭條到今天的三個主要周期。這將集中在美國治下的和平上，因爲整個全球經濟都是統治帝國金融政策的衍生物。與 1917 年的俄羅斯不同，美國治下的和平並沒有因兩次世界大战而遭受政治革命。最重要的是，對於這一分析而言，美國治下的和平是相對而言持有資本的最佳場所。它擁有最深的股票和債券市場以及最大的消費市場。因此，了解和預測下一個主要周期非常重要。

歷史上有兩種類型的時期：局部時期和全球時期。在局部時期，當局在財政上壓制儲蓄者以資助過去和現在的战爭。在全球時期，金融放松管制，促進全球貿易。局部時期是通貨膨脹時期，而全球時期是通貨緊縮時期。你所關注的任何宏觀理論家都會有類似的分類法來描述 20 世紀及以後歷史時期的主要周期。

這堂歷史課的目的是在整個周期中明智地投資。在典型的 80 年預期壽命中，平均而言，你可以經歷兩個主要周期。我將我們的投資選擇歸結爲三類：

如果你相信這個系統，但不相信那些管理它的人，那么你就投資於股票。

如果你相信這個系統和那些管理它的人，那么你就投資於政府債券。

如果你既不相信這個體系，也不相信管理它的人，那么你可以投資黃金或其他不需要任何國家痕跡存在的資產，比如比特幣。

在局部通脹時期，我應該持有黃金，避开股票和債券。

在全球通貨緊縮時期，我應該持有股票，避开黃金和債券。

除非我被允許以低成本甚至零成本無限地利用這些債券，或者被監管機構強制持有這些債券，否則政府債券通常不會隨着時間的推移而保值。這主要是因爲政客們太容易受到誘惑，他們不通過不受歡迎的直接徵稅來印鈔，以資助他們的政治目標，從而扭曲政府債券市場。

在描述上個世紀的周期之前，我想先描述幾個關鍵日期。

1933 年 4 月 5 日——這一天，美國總統富蘭克林·德拉諾·羅斯福籤署了一項行政命令，禁止私人擁有黃金。隨後，他違反了美國在金本位制下的承諾，將美元兌黃金的價格從 20 美元貶值至 35 美元。

1974 年 12 月 31 日——這一天，美國總統傑拉爾德·福特恢復了美國人私人擁有黃金的權利。

1979 年 10 月——美國聯邦儲備委員會 (Fed) 主席保羅·沃爾克 (Paul Volker) 改變了美國的貨幣政策，將目標從利率水平轉向信貸量。隨後，他开始讓美國經濟缺乏信貸，以抑制通貨膨脹。1981 年第三季度，10 年期美國國債收益率達到 15%，創下收益率歷史新高，債券價格歷史新低。

1980 年 1 月 20 日——羅納德·裏根宣誓就任美國總統。他繼續積極放松對金融服務業的管制。他隨後做出的其他引人注目的金融監管改革包括使股票期權的資本利得稅待遇更加優惠，並廢除了《格拉斯-斯蒂格爾法案》。

2008 年 11 月 25 日——美聯儲开始根據量化寬松 (QE) 計劃印鈔。這是對全球金融危機的回應，這場危機是由金融機構資產負債表上的次級抵押貸款損失引發的。

2009 年 1 月 3 日——中本聰的比特幣區塊鏈發布了創世區塊。我相信，我們的救世主將通過創建一種可以與數字法定貨幣競爭的數字加密貨幣來拯救人類，使其免受國家的邪惡魔爪。

• 1933–1980 美國治世上升局部周期

• 1980–2008 美國治世霸權全球周期

• 2008–現在 美國治世與中國局部周期

1933–1980 美國治世上升周期

相對於世界其他國家，美國在战爭中毫發無損。考慮到美國的傷亡和財產損失，二战的傷亡和破壞程度都比 19 世紀的南北战爭要小。在歐洲和亞洲一片廢墟之際，美國工業重建了世界並獲得了巨大的回報。

盡管美國在战爭中取得了勝利，但它仍然需要通過金融壓制來支付战爭費用。從 1933 年开始，美國禁止持有黃金。20 世紀 40 年代末，美聯儲與美國財政部合並。這使得政府能夠進行收益率曲线控制，從而導致政府能夠以低於市場利率借款，因爲美聯儲印鈔購买債券。爲了確保儲戶無法逃脫，銀行存款利率受到限制。政府用邊際美元儲蓄來支付二战和與蘇聯的冷战。

如果至少以通貨膨脹率支付利息的黃金和固定收益證券被禁止，儲戶可以做些什么來對抗通貨膨脹？股市是唯一的選擇。

標准普爾 500 指數（白色）與黃金（金色）的指數爲 100，從 1933 年 4 月 1 日开始到 1974 年 12 月 30 日。

即使在美國總統尼克松於 1971 年結束金本位制後金價上漲，但它的回報率仍未超過股票。

但是，當資本可以自由地再次押注於系統和政府時會發生什么？

標准普爾 500 指數（白色）與黃金（金色）指數（100）的對比，從 1974 年 12 月 31 日到 1979 年 10 月 1 日。

黃金表現優於股票。1979 年 10 月，我停止了比較，因爲沃爾克宣布美聯儲將开始大幅收縮未償還信貸，從而恢復對美元的信心。

1980–2008 美國治世巔峰 全球周期

隨着人們對美國能夠打敗蘇聯的信心不斷增強，政治風向也發生了變化。現在是時候擺脫战時經濟，解除帝國的金融和其他監管，讓那些動物精神盡情發揮了。

在新的石油美元貨幣架構下，美元得到了沙特阿拉伯等中東產油國石油銷售盈余的支持。爲了維持美元的購买力，有必要提高利率以抑制經濟活動，進而抑制通貨膨脹。沃爾克正是這么做的，他讓利率飆升，經濟下滑。

20 世紀 80 年代初標志着下一個周期的开始，在此期間，美國作爲唯一的超級大國展开與世界貿易，美元因貨幣保守主義而走強。正如預期的那樣，黃金兌股票表現不佳。

標准普爾 500 指數（白色）與黃金（金色）指數的比率爲 100，從 1979 年 10 月 1 日至 2008 年 11 月 25 日。

2008 年——現在的美國治下的和平與中國的局部周期

面對又一次通貨緊縮的經濟崩潰，美國治下的和平再次違約並貶值。這一次，美聯儲沒有禁止私人擁有黃金，然後讓美元兌黃金貶值，而是決定印鈔並購买政府債券，這被委婉地稱爲量化寬松。在這兩種情況下，以美元爲基礎的信貸量都迅速擴大，以“拯救”經濟。

各大政治集團之間的代理人战爭再次开始。一個重大轉折點是 2008 年俄羅斯入侵格魯吉亞，這是對北大西洋公約 (NATO) 允許格魯吉亞加入的意圖的回應。

目前，西方（美國治下的和平及其附庸）與歐亞大陸（俄羅斯、中國、伊朗）在烏克蘭和黎凡特（以色列、約旦、敘利亞和黎巴嫩）之間正展开激烈的代理人战爭。這兩場衝突都有可能升級爲雙方的核交鋒。爲了應對似乎不可阻擋的战爭進程，各國正轉向國內，確保國民經濟的各個方面都准備好支持战爭努力。

就本分析而言，這意味着儲蓄者將被要求爲國家战時支出提供資金。他們將受到金融壓制。銀行系統將把大部分信貸分配給國家，以實現某些政治目標。

美國治下的和平再次拖欠美元，以阻止類似於 1930 年大蕭條的通貨緊縮。隨後，就像 1930 年至 1940 年一樣，保護主義貿易壁壘被建立起來。所有民族國家都在爲自己着想，這只能意味着在遭受通貨膨脹的同時經歷金融壓制。

標准普爾 500 指數（白色）與黃金（金色）與比特幣（綠色）的指數從 2008 年 11 月 25 日到現在均爲 100。

這一次，隨着美聯儲貶值美元，資本可以自由地離开該系統。問題在於，在當前周期开始時，比特幣提供了另一種無國籍貨幣。比特幣和黃金之間的關鍵區別在於，用 Lynn Alden 的話來說，比特幣的账本是通過加密區塊鏈維護的，貨幣以光速流動。相比之下，黃金的账本由大自然維護，流動速度僅與人類物理轉移黃金的速度相同。與數字法定貨幣相比，比特幣更勝一籌，而黃金則遜色不少。數字法定貨幣也以光速流動，但政府可以無限量印刷。這就是爲什么比特幣從 2009 年到現在搶走了黃金的部分風頭。

比特幣的表現如此出色，以至於你無法在這張圖表上辨別出黃金和股票之間的回報差異。因此，黃金的表現比股票低近 300%。

量化寬松政策的終結

盡管我認爲我對過去 100 年金融史的背景化和描述令人難以置信，但它並沒有緩解人們對當前牛市結束的擔憂。我們知道我們正處於通脹時期，比特幣已經做了它應該做的事情：跑贏股票和法定貨幣貶值。然而，時機就是一切。如果你在最近的歷史高點購买了比特幣，你可能會覺得自己像個 beta 騙子，因爲你把過去的結果推斷到了不確定的未來。話雖如此，如果我們相信通脹將持續下去，战爭，無論是冷战、熱战還是代理战爭，都即將來臨，那么過去對未來有什么啓示呢？

政府一直壓制國內儲蓄者，以資助战爭和過去的周期贏家，並維持系統穩定。在這個民族國家和大型綜合商業銀行系統的現代時代，政府爲自己和關鍵行業提供資金的主要方式是決定銀行如何分配信貸。

量化寬松的問題在於，市場將免費資金和信貸投資於無法生產战時經濟所需的實際產品的企業。美國治世就是這種現象的最好例子。沃爾克开啓了無所不能的央行行長的時代。央行行長通過購买債券來創建銀行儲備，從而降低了成本並增加了信貸量。

在私人資本市場，信貸的分配是爲了最大化股東回報。提高股價最簡單的方法是通過回購來減少流通股。能夠獲得廉價信貸的公司借錢回購股票。他們不會借錢來增加產能或改進技術。改善業務以期帶來更多收入是一項挑战，而且不能保證股價上漲。但從數學上講，通過減少流通股，你可以提高股價，自 2008 年以來，擁有廉價和充足信貸的大盤股公司就一直如此。

另一個唾手可得的成果是提高利潤率。因此，股價不會用於建設新產能或投資更好的技術，而是通過將工作崗位轉移到中國和其他低成本國家來降低勞動力投入成本。美國制造業陷入了如此困境，以至於無法生產足夠的彈藥來在烏克蘭擊敗俄羅斯。此外，中國是制造商品的更好地方，美國國防部的供應鏈充斥着中國企業生產的關鍵投入。

美國治下的和平和西方集體分配信貸的方式將類似於中國、日本和韓國的方式。要么國家直接指示銀行向這個或那個行業/公司放貸，要么銀行被迫以低於市場收益率的價格購买政府債券，以便國家可以向“正確”的企業發放補貼和稅收抵免。無論哪種情況，資本或儲蓄的回報率都將低於名義增長和/或通貨膨脹。假設沒有建立資本管制，唯一的出路就是購买系統外的價值存儲，比如比特幣。

對於那些癡迷地觀察主要央行資產負債表變化並得出結論認爲信貸增長速度不足以推動加密貨幣價格再次上漲的人來說，你現在必須癡迷地觀察商業銀行創造的信貸量。銀行通過向非金融企業貸款來做到這一點。財政赤字也會產生信貸，因爲赤字必須通過在主權債務市場借款來融資，而銀行將盡職盡責地購买這些債務。

簡單來說，上一個周期我們監控的是央行資產負債表的規模，這個周期我們要監控的是財政赤字，以及非金融銀行信貸總量。

交易策略

我爲什么有信心比特幣會重拾活力？

我爲什么有信心我們正處於一個新的超級地方、民族國家優先的通脹周期中？

好好看看這個小知識吧：

一家聯邦機構表示，預計美國預算赤字在2024財年將飆升至1.915萬億美元，超過去年的1.695萬億美元，創下新冠疫情時代以外的最高水平，該機構將赤字較早前的預測增加27%歸因於支出增加。

這是針對那些擔心拜登在選舉前不會加大支出以保持經濟平穩運行的人。

亞特蘭大聯邦儲備銀行預測 2024 年第三季度實際 GDP 增長率將達到驚人的 +2.7%。

對於那些擔心美國治下的和平會出現經濟衰退的人來說，當政府支出超過稅收 2 萬億美元時，從數學上講，經歷經濟衰退是極其困難的。這佔 2023 年 GDP 的 7.3%。作爲背景，美國 GDP 增長率在 2008 年下降了 0.1%，在 2009 年全球金融危機期間下降了 2.5%。如果今年再次發生與上一次嚴重程度相似的全球金融危機，私人經濟增長的下降仍不會超過政府支出的數額。不會出現經濟衰退。這並不意味着一大批平民不會陷入嚴重的財務困境，但無論如何，美國治下的和平都會繼續前進。

我指出這一點是因爲我相信財政和貨幣條件是寬松的，並將繼續寬松，因此，持有加密貨幣是保值的最佳方式。我相信今天將與 20 世紀 30 年代到 70 年代相似，這意味着，鑑於我仍然可以自由地從法定貨幣轉移到加密貨幣，我應該這樣做，因爲通過銀行系統擴張和集中信貸分配而導致的貶值即將到來。