日趨暗淡的中國經濟前景很可能意味著人民幣將走軟，但不大可能會大跌。

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在經歷由疫情後的重新開放帶動的一輪反彈之後，中國經濟正在經歷一段艱難時期。中國7月份的社會消費品零售額總額、工業增加值和投資表現令人失望。在大型房地產開發商碧桂園控股有限公司（Country Garden Holdings Co., 2007.HK, 簡稱﹕碧桂園）遭遇流動性問題之際，中國房地產市場再次迅速惡化。今年春天曾短暫飆升的出口現在出現明顯下滑，下降幅度超過進口降幅。

與此同時，中美之間的利差在不斷擴大。中國央行上周二下調了兩個關鍵政策利率，野村（Nomura）預計這兩個利率今年還會再下調一次。中美10年期國債現在的利差為1.7個百分點，而年初時僅為1個百分點左右。由於2023年以來，美國的通膨已大幅下降，按實值計算的變化幅度更大。

上周四，離岸人民幣一度跌至1美元兌人民幣7.34元。如果在岸人民幣跟進，將創下自2008年全球金融危機前以來最弱的官方收盤價。中國央行上周四晚間表示，將堅決防範人民幣過度波動，保持人民幣匯率基本穩定，此後在岸和離岸人民幣均有所走強。

到目前為止，幾乎沒有跡象顯示出現了2015年中國外匯危機時那種大規模資本外流和外匯儲備大幅降低情況，當時正值上一次房地產大幅下滑時期。但有跡象表明，壓力已經逐步上升，而且中國央行已開始更強烈地傾向於反對人民幣貶值。

此外，中國央行已開始更明確地利用其行政工具進行反擊，包括官方每天設定的人民幣匯率中間價。人民幣匯率可以在中間價上下2%之內浮動。人民幣每日官方收盤價與中間價之間的差距已擴大到約人民幣0.1元，上一次達到這一水平是在2022年底，當時新冠變異毒株奧密克戎疫情正在中國蔓延。

最後，最近幾天香港的短期人民幣借款利率已大幅上升，這可能暗示監管機構已決定進行幹預，以提高投機性做空離岸人民幣的成本。

鑑於近期食品和能源成本已經下降，同時中國的出口商正苦苦掙扎，人民幣走軟或許會給中國帶來很大幫助。但中國政府可能擔心再次出現2015年時那種人民幣意外貶值後大量資本外流的情形。2014至2016年期間，中國的外匯儲備減少約1兆美元。

因此，中國政府可能會利用各種行政工具和手段來懲罰投機者，繼續阻止人民幣快速貶值，並在必要時動用3.2兆美元外匯儲備或存放在國有銀行的外國資產中的一部分進行幹預，以減緩人民幣下跌。中國在2015-16年的危機後重新加強了資本管控，尤其是針對海外房地產和直接投資的管制，這些措施也有助於阻止人民幣下跌。

人民幣很可能還有更進一步下跌空間，但如果出現非常巨大的波動，則要麼表明像2015年那樣絕望情緒加深，要麼表明資本管控失敗。這兩種情況依然都不太可能發生，但如果出現其中任何一種情形，至少會令人深感擔憂。