FXTM富拓：郭磊：中國經濟將迎來“工程師”紅利驅動時代

發表於 2023-01-21 04:31 作者： 區塊鏈情報速遞pro

FXTM富拓 【本期導讀】“經濟退、政策進”的組合是如何形成的？它將對短期經濟走勢和股票市場定價環境帶來什么樣的影響？工程師紅利又是什么？爲什么說它將是中國中期(000996)經濟增長的核心驅動？新浪財經高端訪談欄目《灼見》邀請廣發證券(000776)首席宏觀分析師郭磊，詳解中國經濟基本面。

郭磊

【本期嘉賓】郭磊，廣發證券首席宏觀分析師。13年宏觀研究經驗，9年證券行業從業經驗。2017年“新財富”宏觀分析師第一名，2017年“水晶球”獎宏觀分析師第一名，2017年中國證券分析師“金牛獎”宏觀第一名。2018年“水晶球”獎宏觀第一名；2018年IAMAC中國保險資產管理行業最受歡迎分析師宏觀第一名；2018年第一財經最佳賣方分析師宏觀第一名；2018年中國證券報金牛獎“最具價值金牛分析師”。

【核心觀點】

1、下半年經濟將是“結構性承壓”。出口受制於外需下行和貿易條件變化；在融資約束下，地產新开工和投資預計將一定程度回落；竣工產業鏈、基建、汽車等領域形成一定支撐。預計三季度名義增長速度低於二季度。

2、政策已確認轉向穩增長。2018年底政治局會議定調穩增長，2019年4月政治局會議偏向於調結構，而7月底政治局會議再度偏向於穩增長。8月貿易環境進一步變化後政策召开了兩個重要會議標志着穩增長力度的進一步升溫，其中金融委會議“加大宏觀經濟政策逆周期調節力度”側重布局短期；中央財經委會議提出的“打好產業基礎高級化、產業鏈現代化攻堅战”側重布局中期。

3、逆周期政策有四個主要的想象空間。一是在LPR改革落地後，引導實體融資成本進一步下行；二是對中小金融機構定向降准，緩解信用二元化的狀況；三是穩定制造業投資，擴大對制造業中長期信貸；四是進一步發揮專項債的功能。此外，改革和一些中長期舉措的大框架也已經形成：比如新一輪國企改革，新一輪自貿區，以及此次中央財經委會議定調的發展中心城市和城市群、產業鏈現代化攻堅战等。

4、權益市場最喜歡的組合就是“經濟退、政策進”。由於“政策進”的存在和逐步演繹，經濟的上下行風險逐漸變得不對稱。市場交易的，就是這種新增的不對稱性，俗稱風險偏好。三季度末市場再度確認了這樣一個組合。

5、從中長期看，全球制造業分工和專業化取決於要素稟賦，承擔全球分工的國家必須符合這幾個條件：第一，有某種要素既有成本優勢，又有規模優勢；第二，沒有優勢的要素，不能是短板；第三，已經越過了發展門檻。

6、中國的“工程師紅利”和東南亞的“低成本替代”將是全球新一輪分工和專業化的重要組成部分。中國經濟先後經歷了勞動力驅動、資本驅動的發展階段，下一個階段將是“工程師紅利”驅動。

【訪談全文】

談經濟形勢：三季度經濟增長依然“結構性承壓”

新浪財經：先說說您對經濟的大致判斷吧。我們知道年初以來外部貿易環境在繼續變化，關稅在繼續升級，出口好像壓力挺大。但從數據看有些領域似乎還是有明顯的韌性。您怎么看三四季度經濟的走勢？

郭磊：我把三季度經濟界定爲“結構性承壓”。我們可以從一個簡單化的框架來理解這個事情：

下拉力量之一就是出口-制造業鏈條。從出口季度增速來看，去年三季度的12%是一個高點，後面貿易環境變化的影響逐漸上來。去年四季度是4%，今年一季度是1%，二季度是-1%。但二季度數據應未完全包含5月2000億關稅升級的影響，它一般會在3-6月內傳遞到實際出口。今年9月份關稅又有一輪升級，它會影響四季度和明年一季度。當然，四季度會有一定低基數效應。出口會影響制造業，從用電、就業等指標與出口的經驗相關性看，制造業與出口關聯度相當高。出口承壓會對出口產業鏈上的制造業增加值帶來一些拖累。

下拉力量之二就是房地產开工鏈條。上半年建築產業鏈對GDP貢獻偏高，其中地產施工是源頭驅動之一。三季度地產融資有一輪收緊，這個一則會影響拿地、新开工和投資，對地產產業鏈的需求也會有一定影響；二則會通過土地出讓金影響地方財政；三則地產是信用傳遞的核心，所以地產收縮可能會影響信用擴張。

支撐因素之一是基建投資。基建投資增速這幾個月一直在3%附近徘徊，有點低於年初預期。所以6月份實施了專項債新政，允許專項債用於資本金。但6-7月的數據似乎還看不出來效果。我們理解這一則因爲重大項目的規劃包括資金來源年初都已經確定；二則是從政策出來到產生效果有一個時滯，7-8月份我們看到一些案例才出來，形成投資完成額差不多要三季度末了。從建築企業訂單走勢來看，我傾向於認爲三四季度基建投資還是會邊際改善的，會對經濟有一定支撐。

支撐因素之二是汽車產業鏈。作爲耐用消費品中最關鍵的環節，汽車對於上下遊產業鏈影響極爲廣泛，2018年下半年至2019年上半年汽車的低迷對於經濟拖累比較大。目前我們判斷零售端前期已經同比見底，而批發端和生產端將在三季度逐步確認底部。從對GDP的貢獻來看，這一產業鏈已度過最差的階段。這裏需要特別說明的一點是，我們平常理解一個產業鏈好還是壞，往往容易想象成供需兩旺或者量價齊跌，但實際上經濟變化是邊際的，我們需要尋找的往往是邊際拐點。

從投入產出表來看，出口和地產的影響大於基建和汽車。而且這一輪基建整體來看是避免強刺激的，所以修復斜率也相對會比較低。綜合以上幾個因素的影響，我們估計三季度名義GDP增速將低於二季度，比如在8.0%左右；而四季度實際GDP可能大致持平而名義GDP略有擡升。

新浪財經：對出口和基建的基本面似乎有一定程度的共識，但對地產銷售和投資的趨勢，目前市場分歧還是比較大的。您怎么看？

郭磊：我覺得地產行業這幾年的一個重要特徵在探討時往往被忽略：那就是低庫存和限價背景下的價格上下低彈性。這個特徵有點類似於供給側之後的上遊工業品。它可能會帶來一個推論，那就是銷售的波動率可能比我們想象的要低，因爲對居民購房來說，價格預期依然是一個重要的參考。

所以對地產銷售來說，我覺得它在政策調控下會有短期下行脈衝，但下行可能不會太劇烈，很有可能底部徘徊。從地產銷售短周期，以及按揭貸款利率與地產銷售的關系來看，目前地產銷售處於周期性的偏低位區域而不是頂部區域。

新开工和投資都會有明顯下行。一則是新开工在2018年金融去槓杆的背景下全年走高，其中有地產企業主動加快預售、加快周轉的影響，這形成了一個較高的基數；二則是在融資收緊的背景下，拿地已經开始下行。施工也會有下行，但考慮到融資趨緊對於施工的影響會是雙向的，施工可能下行幅度呈現一定韌性。

竣工不排除會出現一輪小周期上升。由於本輪地產周期的一些新特點，竣工出現有延後，我們估計目前可能處於一輪小周期底部區域。

當然，綜合來看，地產對於GDP的貢獻肯定是比上半年下降。

此外就是，地產是信用傳遞的傳統環節之一，地產收縮可能會一定程度上拖累信用擴張。

FXTM富拓 談政策趨勢：兩個重要會議分別定調了短期和中期政策布局

新浪財經：怎么看政策趨勢？當前經濟表現對於政策會有什么影響？前面所說的經濟邏輯是怎么傳遞到“穩增長”邏輯的？

郭磊：在任何一輪短周期中，有兩個因素都是繞不开的。一是就業，二是財政。所以我們政府工作報告也提出“就業優先”。

我們看就業，從城鎮調查失業率來看，這一指標已經上行至5.3%。經驗規律顯示就業與出口產業鏈關聯度較大，隨着後面出口壓力的進一步上升，就業壓力不排除會更明顯，這在客觀上要求一定程度穩增長。

財政是另外一塊壓力，1-7月的財政收入累計增速只有3.1%；地產融資收緊後，後面土地出讓金收入增速也會承壓。而當前經濟形勢下積極財政政策要加力提效，發揮更大作用，支出增速又不能太低，財政平衡客觀上需要用一定程度穩增長去打破目前約束。

新浪財經：那么當前政策已經過渡到典型的“穩增長”階段了嗎？ “穩增長”過程又如何做到短期和中長期政策平衡？

郭磊：政策已確認轉向穩增長。從這輪政策周期來看，2018年底政治局會議定調偏穩增長，2019年4月政治局會議偏向於調結構，而7月底的年中政治局會議再度偏向於穩增長，政治局會議明確指出“國內經濟下行壓力加大”，提出“有效應對經貿摩擦，全面做好六穩工作”，對於擴大消費、穩定制造業投資、基礎設施補短板也作出了具體部署。

政治局會議後我們看到一些舉措的落地。比如利率市場化改革的推進打开了後續實體融資成本下降的可能；以及促消費20條的落地。

8月外部貿易環境進一步嚴峻之後，有兩個重要會議連續召开，它們標志着穩增長力度的進一步升溫。其中8月26日中央財經委會議提出發展“推動形成優勢互補高質量發展的區域經濟布局”、“形成全國統一开放競爭有序的商品和要素市場”、“打好產業基礎高級化、產業鏈現代化攻堅战”，是側重布局中期，即利用中國的全產業鏈優勢和內需廣闊的優勢，做好內循環，在做好區域分工布局的同時攻堅產業升級；9月1日金融委會議提出的“加大宏觀經濟政策逆周期調節力度”則是側重布局短期，即穩定短期經濟增長環境。

新浪財經：政策逆周期下一步的空間如何看？

郭磊：逆周期政策有四個主要的想象空間。一是在LPR改革落地後，可以擇機引導實體融資成本進一步下行；二是可以對符合MPA考核的中小金融機構定向降准，從而間接支持中小企業，緩解信用二元化的狀況；三是在政治局會議“穩定制造業投資”的精神之下，擴大對制造業中長期信貸；四是進一步發揮專項債的功能，積極利用專項債修復基建增速。

此外，改革和一些中長期舉措的大框架也已經形成：比如新一輪國企改革，新一輪自貿區，以及此次中央財經委會議定調的發展中心城市和城市群、產業鏈現代化攻堅战等。

談資本市場：經濟退、政策進的環境有利於權益市場

新浪財經：怎么看股票市場？它是會受到經濟的壓力，變得更沒機會；還是會受政策的驅動，變得更有機會？

郭磊：我們可以把經濟下行壓力加大的過程分爲兩個階段：

第一個階段叫衰退前期，這個階段的特點是經濟的下行力量在發酵，但政策還沒有啓動穩增長，甚至還處於調結構當中。這個階段股票市場是沒有機會的，因爲沒有“定價錨”。

第二個階段叫做衰退後期，它的特點是“經濟退、政策進”。這個是對股票投資來說的布局階段。雖然當期經濟仍然處於下行壓力中，但由於“政策進”的存在和不斷升溫，未來的企穩线索在形成，經濟的上下行風險變得邊際不對稱。市場交易的，本質上是這種不對稱性，俗稱風險偏好。

所以從8月开始，政策穩增長的布局呈現後，“經濟退、政策進”已經是一個大邏輯。這個組合對於權益市場來說是有利的。

新浪財經：怎么看債券市場？

郭磊：利率本質上是名義GDP的影子指標。我們可以看到在本輪周期中，利率與名義GDP一直是有效對應的。比如2018年名義GDP逐季下行，10年期國債收益率也是逐季下行；2019年一季度名義GDP繼續向下，利率也是繼續向下；二季度名義GDP反彈，利率也反彈；從量價判斷三季度名義GDP應該是掉頭向下調整的，於是利率也向下調整。伴隨着政策逆周期的加碼，後續名義GDP可能會有一個企穩，這將伴隨着利率本輪下行的結束。當然，如果下一個五年名義增長下台階，利率到時候也會下台階，但短中期這兩個階段可能不會是連着的。

談工程師紅利：中國和東南亞將是新一輪全球分工和專業化的重要組成部分

新浪財經：我們把話題放長一些，關於長期，您怎么看中國經濟、中國制造業的前景？

FXTM富拓 郭磊：在過去六十年中，全球經歷了幾輪比較典型的分工和專業化。第一輪是60-80年代的日本和德國制造業崛起；第二輪是80年代-90年代的“四小龍”；第三輪是00-10年的“金磚四國”。

全球制造業分工和專業化本質上取決於要素稟賦，承擔全球分工的國家必須符合這幾個條件：第一，某種要素具有優勢，這裏說的優勢既需要成本優勢，也需要規模優勢；第二，沒有優勢的要素，不能是短板；第三，整體經濟已經越過了發展門檻，即羅斯托所說的“傳統社會階段”，進入了“起飛前階段”。

我們知道，中國的產業發展，就是沿着要素比較優勢一步一步發展起來的。最初階段是勞動力要素驅動，勞動力成本便宜，中國借此發展了龐大的出口產業鏈和加工工業，有了初步的工業基礎；第二個階段是資本驅動，我們在高資本密度下形成了基建、房地產產業鏈，推動了城市化的加快；現在是勞動力的資源稟賦下降，資本的邊際回報下降，下一步理應進入第三個階段，技術、創新和勞動力素質驅動，我把它叫做“工程師紅利”驅動。

我傾向於認爲下一個十年，中國和東南亞都將是新一輪全球分工和專業化的重要組成部分。

中國的優勢叫“工程師紅利”。我所說的工程師紅利，一則是人才的數量基礎在上升，受過高等教育的人群數量在快速增加，10年之後，中國可能有2-2.5億人受過高等教育；二則是相對於典型的發達經濟體，人才的成本沒有完全上去；三是中國有集中力量做大事的優勢，有研發技術突破的規劃；四是中國市場化過程中成長起來的這批企業，已度過了跑馬圈地的粗放增長階段了，企業對於技術進步有內生需求。

東南亞的優勢叫“低成本替代”。東南亞勞動力資源豐富，勞動力成本低，後續隨着基礎設施條件的逐步改善和FDI的累計流入，將是加工工業和低成本制造業的天然土壤。

中國的“工程師紅利”將驅動中國做中高端，產業升級；東南亞的“低成本替代”將驅動東南亞做代加工和中低端制造。這是全球制造業最大的兩塊α。

如果能夠有效利用，“工程師紅利”就是中國下一個十年的人口紅利。

——訪談結束——

責任編輯：張仙

標題：FXTM富拓：郭磊：中國經濟將迎來“工程師”紅利驅動時代

地址：https://www.coinsdeep.com/article/8505.html

鄭重聲明：本文版權歸原作者所有，轉載文章僅為傳播信息之目的，不構成任何投資建議，如有侵權行為，請第一時間聯絡我們修改或刪除，多謝。